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環保2020:跨越“中年危機”

時間:2019-11-29 16:16

來源:EBS公用環保研究

作者:光大公用環保團隊

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◆國資入主,政策提質,2020年環保行業曙光初現。

環保行業在2019年可謂遭遇了“中年危機”,市場需求的相對疲弱、融資端的壓力、疊加2018年對環保行業帶來的震蕩仍需時日消化等多重因素影響,行業整體的業績和股價走勢均處于低谷。我們認為2020年將是環保行業走出“中年危機”的關鍵之年,一方面國資入主后將在“十三五”規劃的收官之年扛起投資大旗,帶領行業走出低谷;另一方面提標提質、精細化處置等要求已成為當下政策的關注重點,這也將持續推動行業朝著更有效率、更健康的方向發展。在這過程中,固廢提質(補貼退坡、垃圾分類),以及水務提質(長江大保護、提標改造)將迎來新的投資機會。

◆焚燒補貼退坡后地方政府重要性凸顯,廚余產能落地是垃圾分類成功的關鍵。

(1)垃圾焚燒補貼退坡已成定局,地方政府對垃圾處理費提價(提升40~50元/噸便可覆蓋補貼退坡帶來的收入缺口)的支持力度是影響公司業績的重中之重,而各公司在2020年的產能落地節奏亦需重點關注;(2)垃圾分類各地政策落地和執行關鍵之年,46個重點城市的濕垃圾處置產能有望加速釋放,需持續關注各地濕垃圾處置產能的落地情況。

◆國資入主投資力度不減,污水提質帶來提價,類債屬性更受青睞。

(1)在過去兩年國資入主并完成規劃整合之后,2020年國資資金支持和民企運營優勢的協同作用將進一步凸顯;(2)2020年作為“水十條”和“十三五”規劃的終考年,政策層面的持續催化將促進各污水處理廠提標改造的進度提速,疊加運營成本端的壓力提升以及資金來源端(污水處理費)的提升空間顯著,我們認為2020年我國部分地區的污水處理服務費有望迎來新一輪的提價周期;(3)水務公司的“類債”屬性(現金流+股息率)亦將在宏觀經濟下行市場環境中更受青睞。

◆維持環保行業“增持”評級:

(1)垃圾焚燒補貼退坡在即,地方政府的支持力度和產能的加速投放成為明年的關注重點;此外,垃圾分類熱度不減,廚余產能落地情況是決定性因素。

(2)隨著“水十條”終考年來臨,區域性綜合環境治理(長江大保護等)熱度持續,在這過程中央企入主的優質民企業務擴張機會最多;此外,污水處理行業提標改造在2020年有望加速推進,其帶來的水價提升將顯著增厚公司業績。

◆風險提示:貿易摩擦升級;環保政策因經濟下行而要求力度降低;地方政府釋放更多債務問題;金融機構對民企及環保支持力度低于預期。

2019年復盤——等待、筑底、反轉曙光初現

1.1 股價復盤:行業發展遭遇“中年危機”

經歷震蕩,市場關注度持續走低。2013至2018年,環保行業發展的政策(體制改革)——市場(環保需求)——融資(杠桿周期)——發展(業績釋放)這一邏輯演繹在2019年經歷了新的輪回:政策端的體制改革(從走量到提質)仍在支持生態環保行業持續發展,但是市場端的相對疲弱(宏觀經濟增速下行趨勢抑制環保需求)、融資端的壓力(雖對民企有所放松,但“去杠桿周期”的影響仍未全面消退)、疊加2018年對環保行業帶來的震蕩仍需時日消化等多重因素影響,業績釋放這一關鍵邏輯的演繹受到了明顯壓制,2019年環保行業的發展可謂遭遇了“中年危機”。雖然在2019年年初,隨著貿易摩擦的緩和,宏觀經濟形勢好于當時的預期,中小微企業及民企的融資環境逐步改善,市場風險偏好穩步提升,環保板塊迎來了一定的估值修復;但是隨著貿易摩擦重新升級、宏觀經濟增速下行壓力在第三季度再臨等外部因素影響,疊加前文所述的環保行業業績兌現受到遏制,環保板塊股價隨市場震蕩下行后維持在低位。

三季度環保行業營業收入和歸母凈利潤均有一定程度回暖,但并未有實質性改善。營業收入端:2019年前三季度營業收入同比增速有一定程度回落(14.22% vs 2018年前三季度營業收入同比增速的18.22%);單季度方面,2019Q3營業收入的同比增速較2019Q2相比有顯著回升(17.14% vs 10.52%),而四季度作為常規情況下的收入確認高峰期,收入端的增長有所保證。歸母凈利潤端:2019年前三季度歸母凈利潤同比增速雖仍然為負,但較2018年全年有顯著改善(-17.31% vs -42.45%);單季度方面,2019年連續三個季度的同比增速均實現改善(2018Q4的-153.16%到2019Q1的-23.11%到2019Q2的-21.04%再到2019Q3的-7.87%),2019Q4出現像2018Q4這種大規模計提減值的概率較低,且2019年前三季度的歸母凈利潤已超過2018年全年,因此2019年全年的歸母凈利潤增速有大概率轉正。

資產負債率&財務費用率同比持續攀升,但單季度環比有所改善。行業的資產負債率在2019年前三季度仍維持了過去幾年的攀升狀態,不過在2019Q3有所放緩,期末值為59.34%;此外,融資環境雖有一定程度的改善(2019Q3財務費用率增速環比有所放緩),但財務費用率仍較去年同期有所提升,2019年前三季度達5.04%。

現金流有一定程度改善,回款力度有所加大。2019年前三季度,環保行業的現金流情況呈現轉好趨勢:各公司對應收賬款回款的執行力度均有一定程度增加,帶動經營性現金流凈額同比增長245.46%;融資趨緊的情況在國家政策的支持下有所緩解,籌資性現金流凈額同比增長38.06%;而在水務提標改造和垃圾焚燒項目產能建設持續推進的帶動下,投資性現金流凈額再創5年以來新高,同比增長17.83%至593億元。

1.2 細分板塊差異進一步拉大,運營資產保持穩健

分領域看:環保行業大致可以分為大氣治理、水務工程、水務運營、大固廢、監測等五個子領域。基本來看,運營、設備類受“去杠桿”影響較小,投資、PPP工程類卻是重災區。2019年前三季度,僅有水務工程板塊營業收入增速為負(2019前三季度營業收入同比-5.42%);歸母凈利潤方面,水務工程增速進一步下滑,監測板塊受競爭激烈、市場需求趨緩等因素影響,歸母凈利潤增速同樣轉負。

編輯:趙凡

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